Přední český ekonom: Současný svět je natolik složitý, že je opravdu velmi obtížné, i když se snažíte poctivě udělat analýzu, dosahovat slušných predikčních výsledků

10.10.2017 09:03 | Miloš Kotek | Diskuze

Strategie "buy and hold", záporné úrokové sazby, regulace forexu nebo fungování centrálních bank - to vše a mnohé další jsme probrali s předním českým ekonomem a autorem řady renomovaných analýz, doc. Ing. Karlem Brůnou, Ph.D. 

doc. Ing. Karel Brůna, Ph.D.
Foto: ffu.vse.cz

Mohl byste nám povědět, jaká byla vaše dráha na cestě k ekonomii?

Původně jsem chtěl studovat biologii, kam mě ovšem nevzali, takže jsem zahájil svá studia na Vysoké škole chemicko-technologické. Nicméně po roce jsem zběhnul k ekonomii a začal jsem studovat na Vysoké škole ekonomické. Nasál jsem základy technického vzdělání, a i když jsem měl blízko k přírodním vědám, chemie nebyla to, co bych si představoval. K ekonomii jsem byl intuitivně přitahován. Tehdy se ekonomie na gymnáziích vůbec neučila, takže studium ekonomie mě nastartovalo a pak jsem pokračoval v magisterském a doktorském studiu.

Po škole jsem tři roky pracoval na privátním a komerčním bankovnictví v České spořitelně. V okamžiku kdy jsem se musel rozhodnout, jestli dokončím doktorát, nebo budu dál pracovat v bankovnictví, tak jsem se rozhodl pro akademickou kariéru.

 

Nelitujete?

Nelituji. Je to tvůrčí práce.

 

V ekonomii existuje spousta různých směrů. Mohl byste nám osvětlit, která ekonomie je ta správná? Samuelsnova, Kynesova, Mieseho?

Nelze říct, která ekonomie je ta správná, protože v zásadě neexistuje žádná komplexní ekonomie, která by dokázala popsat všechny stránky lidského konání, které mají s ekonomií co do činění. Ve většině případů jsou všechny přístupy dílčí k nějakému určitému typu chování, nebo určitému jevu, takže dílčí přístup může, ale nemusí být správný. Na druhé straně celá řada teoretických přístupů chápe jevy velmi často izolovaně, takže to co těm teoretickým přístupům chybí je provázání jednotlivých jevů dohromady, tedy vytvoření nějakého komplexního ekonomického přístupu.

Na tuto otázku tedy neexistuje jednoznačná odpověď. Určité dílčí přístupy Kynese, Friedmana a dalších mohou být správné, ale mohou lišit v určitých předpokladech a velmi často se liší v historických okolnostech, ze kterých vycházejí, a proto akcentují určitý typ vysvětlení, které o dvacet let později jiný ekonom vysvětluje z jiného úhlu, ale to neznamená, že je to přístup špatný, prostě vychází z jiné perspektivy a dochází k jiným závěrům.

 

Je tedy cílem současných ekonomů završit nějaký komplexní přístup k ekonomii?

Domnívám se, že je to nerealizovatelná myšlenka. Ekonomie je nesmírně rozsáhlá a při současné specializaci ekonomických teoretiků to není realizovatelné.

 

Když ani experti se nemohou shodnout, tak mají politici volnou ruku v tom, jaký si vybrat ekonomický směr podle svých záměrů.

Politici si mohou zvolit ekonomický směr, ale problém politiků je v tom obrovském zjednodušení, protože si vezmou z práce určitého teoretika pouze určitou dílčí část a kompletně zapomenou na to, že určité doporučení, třeba Keynese, vychází z historické zkušenosti velké deprese 30. let a že toto doporučení nelze automaticky aplikovat na období současné, nebo nedávné.

Teoretik, který poctivě přistupuje k tomuto problému, se snaží postihnout základní klíčové otázky, ale to politik nikdy nedělá. Ten si vytáhne to, co se mu líbí a pak může dojít k diametrálně odlišným efektům, než které předpokládal ekonomický teoretik.

 

Je ekonomie exaktní věda?

Ekonomie je společenská věda, která v sobě obsahuje největší množství exaktních vědeckých metod. Je někde na pomezí mezi exaktními vědami – matematikou, fyzikou – a společenskými vědami, kde se často popisují kvalitativní aspekty čistě verbálně. Ekonomie se mnohdy rozpadá do dílčích oblastí, které jsou více, či méně formálně popsány, je ekonomie, která jde velmi často po těch kvalitativních aspektech a neužívá mnoho matematických metod, a ekonomie která je velmi silně formalizovaná, která používá postupy jako například ve fyzice a dalších exaktních vědách.

 

Matematizace ekonomii prospěla, ale zdá se, že to už naráží na své limity, protože vznikají otázky, jestli stojí na správných předpokladech. Například tvrzení, že ekonomické subjekty se chovají racionálně se dá zpochybnit, nebo teorie efektivních trhů, také vzbuzuje pochyby. Je otázkou, jestli z těchto nesprávných předpokladů se neodvozuje něco, co může být cokoliv.

U těchto velmi silných předpokladů velmi často dochází k nedorozumění. Teoretik, který pracuje s těmito modely, neříká, že se chovají lidé racionálně, nebo že jsou trhy efektivní, ale říká, jaké by byly důsledky, kdyby se lidé chovali čistě racionálně, nebo kdyby byly trhy efektivní. To znamená, že z nějakého předpokladu odvozuje důsledky, ale neříká, že ten předpoklad přesně odpovídá realitě.

Je velký zjednodušením, když se pak tento model používá v reálném světě a předpoklady nemusí odpovídat realitě. Ale ekonomie potřebuje i tyto teoretické přístupy, protože nám to ukazuje, jak by to fungovalo ve světě, který by byl naprosto dokonalý. Od toho pak můžete odvíjet teoretické přístupy, které vstupní předpoklady oslabí, například pracujete s omezenou racionalitou a důsledkem je jiný typ chování. Máte tak vedle sebe přístupy toho dokonalého světa a nedokonalého světa. Neznamená to, že ten první přístup je chybný. On je teoreticky čistý a ukazuje nám důsledky dokonalého světa. Potřebujeme oba tyto přístupy, oba mají v ekonomii místo.

 

S tím souvisí otázka, jestli je ekonomie pravděpodobnostní systém – většina výstupů je ve formě pravděpodobnosti, nebo jestli je to chaotický systém, založený na řešení nelineárních diferenciálních rovnic -něco jako počasí.

Oba přístupy mají v ekonomii své místo. Záleží na tom, jaký typ chování, nebo jaký jev chcete vysvětlit. Někdy poslouží lépe pravděpodobnost, jindy diferenciální matematika.

 

Nevyřešil by problémy v teorii větší důraz na behaviorální ekonomii?

Myslíte ekonomie jako vědy?

 

Spíš mi jde o tu prediktivní schopnost ekonomie.

Určitě ano. Pokud pracujeme s prvky behaviorální ekonomie, pokud pracujeme s nějakými realističtějšími předpoklady o chování subjektů, nebo efektivností trhů, pak určitě dojdeme k přesnějším způsobům předvídání chování trhů, nebo chování investorů, nicméně tento přístup velmi často naráží na to, že nám chybí kvalitní vzorek dat, ze kterých bychom mohli odvozovat toto chování.

Vy víte, že ekonomické subjekty se chovají neracionálně, ale nevíte úplně přesně, jaká ta neracionalita je. Jak hluboká je, nebo jak velkou část tvoří racionalita. Z teoretického hlediska je behaviorální ekonomie nesmírným obohacením, ale neustále naráží tento přístup v aplikační oblasti ve schopnosti vysvětlit nebo předvídat ekonomické jevy. Nevíme přesně, jak se budou ekonomické subjekty chovat, ale jsme blíž a realističtěji v předpokladech o jejich chování.

 

Zde výzkum zřejmě naráží na psychologii, protože zkoumané osoby se často nechovají obvyklým způsobem, ale snaží se třeba vyhovět examinátorovi, nebo se chovají jinak, když jsou zkoumány. To zkresluje výsledky.

Behaviorální ekonomie velmi často provádí experimenty a zkoumá, jak moc se subjekty chovají neracionálně. To je samozřejmě v pořádku. Na druhé straně je otázka, jestli je možné výsledek takového experimentu použít například v chování subjektů v akciovém trhu v okamžiku, kdy se objeví nějaká velmi negativní informace. To už není experiment, nejste v laboratoři, kdy máte všechny aspekty pod kontrolou. V realitě to chování může být úplně jiné.

 

Dá se věřit doporučením analytiků? Jde předpovídat ekonomické fundamentální děje, které by šly využít k obchodování?

Nedá se to zevšeobecňovat. Určitě jsou analytici, kteří když se poctivě věnují nějaké oblasti, tak jsou schopni dávat doporučení. To neznamená, že nedělají žádné chyby. Určitě zvažují relevantní informace, které stojí za pohybem ceny určitého finančního instrumentu, nebo komodity. Tito analytici určitě existují a těm bych důvěřoval. Pak samozřejmě existuje skupina analytiků, kteří nedělají tak důkladné analýzy to znamená, že je pravděpodobné, že jejich doporučení nebudou správná.

Existuje ještě třetí skupina analytiků, kteří chtějí veřejnost navést k určitému druhu chování, to je neetické chování, kdy analytik předpokládá určitý pohyb ceny, ale chce nalákat veřejnost. To je specifická skupina analytiků.

 

Veřejnost již zjistila, že analytické předpovědi velkých finančních společností občas mají tendenci nahnat lidi do obchodů. Například ropa bude stát 200 USD, ropa bude stát 10 USD.

Současný svět je natolik složitý, že je opravdu velmi obtížné, i když se snažíte poctivě udělat analýzu, dosahovat slušných predikčních výsledků. Není v silách jedince, ale i týmu správně pochopit všechny souvislosti, všechny stavy světa, které nastanou v budoucnosti. Velmi často dochází ke specifickým typům jevů, které navzájem vypadají, jako nesouvisející, ale v určitém období mohou mít těsnou souvislost. Tyto krátkodobé korelace se velmi těžko předvídají.

 

Jak se díváte na tvůrce trhu, kteří mohou ovlivňovat cenu?

Pokud trh není silně likvidní a pokud má některý subjekt sílu k manipulaci, tak to k tomu svádí. Je to typický příklad trhu, kde má subjekt silné tržní postavení a od toho je jen krůček k tomu to využít, posunout ceny určitým směrem, viz nedávné manipulace s referenční sazbou Libor a další manipulace. Na druhé straně, pokud jsou trhy velmi likvidní a je tam velké množství subjektů, které hrají roli market makerů, tak tam je tento způsob manipulace dost obtížný.

 

Není to spíš tak, že tvůrci trhu jednají ve shodě? Že se takhle ta hra hraje?

V případě sazby Libor se přímo domlouvali. Nicméně tvůrci trhu mají vždy informační výhodu. Zejména pokud mají za sebou širokou klientskou bázi. Vždy vědí o trhu víc, než jejich klienti a velmi často vytvářejí obchodní pozice proti svým klientům.

 

Pomohla by nějaká regulace?

Jsem trochu skeptický, protože by regulace musela prokázat úmysl klienty poškodit a to není jednoduché. Regulace by musela být schopná případy informační výhody, která se otáčí proti klientům efektivně diagnostikovat. Do papíru si můžete dát, co chcete, ale aby měla regulace své efekty, tak musí být toto nekalé jednání správně diagnostikováno a postihováno. Řekl bych, že v této oblasti bude asi kámen úrazu.

 

Dá se regulovat forex? Říká se, že forex je jedna veliká videohra, kdy brokeři čekají, až se jejich klienti obchodováním sami připraví o peníze.

Devizový trh se určitě regulovat dá, nicméně velký problém zejména pokud se bavíme o malých klientech je v tom, že malý klient je v zásadě subjekt neznalý a proti němu stojí profesionál, který dobře ví, co dělá. Tento problém není regulace schopna vyřešit. Jestli bude jednou stranou obchodu malý klient, který neví, jak se cena tvoří, co znamená, jaká je cena v jiných platformách u jiných brokerů, jestli broker nabízí nejlepší možnou cenu, nebo relativně horší cenu atd. tak bude mít vždy nevýhodu.

Regulace, která by posunula devizový trh dál, se v současnosti zaměřuje na to, aby se na trhu pohybovali pouze licencování obchodníci, aby klient dostával relativně širokou škálu informací, ale pořád to nemíří na určitou manipulaci s cenou, nebo na řízené dostávání klienta do ztráty, tak aby postupně ztratil veškeré prostředky. Obávám se, že tak detailní regulace není možná, aby byla schopná v té dohledové části prokazovat tento typ chování. Problém je také to, že forexový trh je velmi fragmentovaný, není to trh, který by byl koncentrován do jednoho obchodního místa. Existují tisíce platforem a dílčích trhů, kdy broker má své klienty zcela v hrsti.

 

Takže pomůže jen vzdělávání?

Ano.

 

Aby si klienti uvědomovali nebezpečí, které na ně číhá, a byli si vědomi toho, co dělají.

A samozřejmě v rámci regulace musí existovat eliminace subjektů, které se chovají způsobem, který můžeme označit jako kriminální chování. Regulace musí subjekty tohoto typu z trhu vytlačit.

 

Jaká je situace na akciovém trhu? Tam vstupují investoři s větším kapitálem.

Na akciovém trhu je spíš převaha dlouhodobých investorů, takže i když klienti nejsou profesionálními obchodníky, dokáží lépe přemýšlet o fundamentech akcie. U devizového kurzového páru je to velmi obtížné. Tam se neshodnou ani odborníci, natož člověk, který ekonomii nikdy nedělal.

 

Co říkáte rostoucím cenám zemědělské půdy?

Je to vedlejší efekt nekonvenčních měnových politik, které stlačují měnové sazby k nulovým hodnotám, v některých případech až do záporných úrovní a investoři přirozeně hledají způsob jak zhodnotit svůj majetek a jdou i do méně tradičních investic a do více rizikovějších investic. Logicky rostou ceny akcií, rostou ceny nemovitostí a zemědělská půda není výjimkou. Sice půda není cílem široké investiční veřejnosti, ale u určité specifické skupiny investorů určitě ano. Růst cen půdy je relativně rychlý, ale cena zemědělské půdy byla v minulosti relativně nízko.

 

Jak vidíte záporné úroky? Ze začátku to vypadalo jako experiment centrálních bank, ale dnes používají záporné sazby Bank of Japan, ECB, SwissNational Bank, Švédská centrální banka atd.

Řada centrálních bank své úroky skutečně snížila pod nulovou hranici. Nejvíce asi Švýcarská centrální banka, která čelila masivnímu přílivu kapitálu a zhodnocení švýcarského franku. Je to v zásadě určitá daň pro investory, kteří chtějí držet aktiva ve švýcarském franku, tak v tom případě musí zaplatit určitou negativní úrokovou sazbu a ta většinou je přenášena na klientský sektor pouze pokud se to týká velkých klientů, velkých investorů, nebo spekulantů. Na druhé straně z pohledu centrální banky vidím velkou obezřetnost posouvat úrokové sazby do velmi hlubokých záporných čísel, což by situace v některých zemích skutečně vyžadovala. Stávající úrovně ve velikosti několika desetin v záporných hodnotách je něco, co se pohybuje kolem technické nuly. Není to něco zásadního, co by dokázalo výrazně negativně ovlivnit fungování finančního, nebo bankovního sektoru. Řada centrálních bank naopak hledá jiné nástroje, jak působit na trh expanzivním způsobem a to je například kvantitativní uvolňování v USA, nebo devizové intervence ČNB, nebo SNB. Vidíme, že záporné úrokové sazby se třeba zarazí maličko pod nulou a centrální banka hledá nástroj, jak stimulovat ekonomiku. Centrální úrokové sazby se v zásadě vyčerpaly a budou na těchto úrovních relativně dlouhou dobu. Centrální banky aplikují jiné nástroje, které dokáží ekonomiku stimulovat lépe.

 

Myslíte nákupy akcií centrálními bankami? Bank of Japan patří třetina akciového trhu Japonska.

Není to úplně nejčastější politika, že by centrální banky nakupovaly akcie, většinou se soustředí na různé typy dluhopisů. Nicméně vidíme to i v případě ČNB, která část portfolia devizových rezerv alokuje do akciových instrumentů, ale tam ten cíl není ovlivňovat cenu tohoto akciového instrumentu, protože to jsou zahraniční akcie a centrální banka nemá důvod, proč by měla ovlivňovat cenu akcií na zahraničním trhu. Je to jenom čistě diverzifikace a rozložení rizika.

Ano jsou to nekonvenční typy nástrojů, které se zaměřují na dvě veličiny na měnový kurz a na dlouhodobé úrokové sazby. A v případě přes takzvaný efekt bohatství na ochotu subjektů spotřebovávat a investovat.

 

Nevzniká do budoucna problém v rozevírání nůžek mezi vrstvou bohatých, která má prostředky na nákupy akcií a vrstvou, která tyto prostředky nemá?

Určitě, efekty těchto politik jsou nerovnoměrně rozvrstveny mezi populaci. Pokud roste cena akcií, nebo dluhopisů, tak z toho benefitují subjekty, která má zainvestováno v těchto instrumentech, tedy ti bohatší, nebo znalejší a samozřejmě z toho nemůže profitovat segment subjektů, který téměř nespoří. Tedy nepochybně ty efekty jsou příznivější v segmentu, jehož sklon ke spotřebě je relativně nízký, což je třeba v segmentu bohatších. Ekonomicky by bylo vhodné zvýšit spotřebu těch chudších, ale ti samozřejmě nemají spotřebovávat z čeho. Navíc se musí obávat toho, že pokud se sníží úroková sazba z dluhů tak se víc zadlužují. Takže efekt zvýšené spotřeby může být v této skupině negativní.

 

Obchodujete také?

Jsem dlouhodobý investor. Nevěnuji se tomu každodenně.

 

Buy and hold?

Ano. Preferuji instrumenty, které nesou předvídatelný dividendový, nebo úrokový výnos. Nevyhledávám cíleně akcie společností na začátku, protože nejsem schopen vyhodnotit potenciál jejich růstu.

 

Takže jste dividendový investor?

Ano jsem v podstatě dividendový investor.

 

Reinvestujete dividendy?

Ano, ale do jiného instrumentu, do své nemovitosti.

 

Líbil se vám článek?
+0 / -0
Odeslat článek e-mailem
Diskuze
Vstoupit do diskuze
V diskuzi zatím není žádný komentář. Buďte první, kdo bude komentovat.

Portál W4T.CZ používá cookies s cílem zajistit co možná nejlepší zážitek při návštěvě těchto webových stránek. Dalším užíváním těchto webových stránek vyjadřujete souhlas s umístěním souborů cookies na vašem počítači / zařízení. Více informací naleznete zde.